Entradas Etiquetadas con ‘Add new tag’

15
Jun

Retos de la función financiera (4)

Escrito el 15 Junio 2009 por Francisco López Lubián en Analisis Financiero, Corporate

Medir el valor de los intangibles

 

Una de las características de las economías desarrolladas es la creciente importancia de los activos intangibles en la cadena de valor de las empresas, incluso en las que operan en sectores tradicionales. Las empresas son cada vez más intensivas en capital intangible (como las marcas, la capacidad de innovación o la reputación corporativa), y menos intensivas en capital tangible.  

A modo de ejemplo, en 1970 el valor de los activos fijos de las empresas industriales en USA representó el 50 por ciento de los ingresos, mientras que en 2004 este porcentaje se situó en el 30 por ciento. Otros estudios muestran la importancia creciente del valor de los activos intangibles en el valor de mercado de una compañía: para las cien empresas que forman el índice FTSE, sólo un tercio del valor bursátil corresponde a activos físicos 

Por otra parte, las empresas son cada vez más conscientes de las posibilidades de creación de valor a través de mejoras en la gestión del fondo de maniobra, reduciendo su cuantía y necesidades de financiación con el uso de outsourcing, o implantando prácticas como el prepago de clientes y/o el cobro a proveedores por mantener inventarios.

 

En este sentido, la empresa farmacéutica GlaxoSmithKline (GSK) inició a finales de 2003 un traspaso de su centro de servicios financieros compartidos desde UK a la India. Y en agosto de 2004 traspasó la gestión de sus operaciones offshore a la unidad de negocio Genpact, que se encarga del outsourcing de los procesos de negocio.

Medir el valor económico generado por la gestión de activos intangibles es una tarea cada vez más frecuente y necesaria, y en la que la dirección financiera debe participar activamente.

9
Jun

Retos actuales de la función financiera (3)

Escrito el 9 Junio 2009 por Francisco López Lubián en Corporate, General

Entender los modelos de valoración

Entender un modelo supone conocer y entender los supuestos en que se basa. Y, en consecuencia, las limitaciones que tiene cuando se trata de aplicarlo para analizar situaciones reales.

Volvamos, por ejemplo, a la cuestión ya planteada sobre si los mercados financieros valoran o no el largo plazo. Contrariamente a lo que  a veces se piensa, el valor de mercado de las empresas que cotizan viene determinado en un elevado porcentaje por las expectativas de generación de flujos de caja a medio y largo plazo que la empresa transmite al mercado. Es decir, por el nivel de credibilidad que el mercado tiene en que los planes de futuro de la empresa se convertirán en flujos de caja en los próximos años.  

Estas expectativas a medio y largo plazo suelen concretarse en índices de crecimiento sostenible tanto en volumen como en rentabilidad, sobre los que se juzga la razonabilidad del valor de mercado. Por ejemplo, los valores actuales de mercado de empresas que operan en la industria mundial de los semiconductores suponen que el sector necesitaría crecer a una tasa por encima del 10% al año durante los próximos diez años. Por el contrario, las empresas eléctricas están valoradas a una tasa de crecimiento equivalente del 2%.

Entender los aspectos positivos y negativos de los modelos de valoración que se emplean facilita la identificación de generadores de valor en la empresa. Así, es conocido el hecho de que en el sector farmacéutico el mercado asigna un valor muy importante a los nuevos productos que las empresas tienen en fase de desarrollo, aunque la inversión en estos futuros lanzamientos no afecta positivamente a los beneficios a corto. 

De igual forma, conocer qué es valor económico y cómo se genera hace posible emplear las métricas adecuadas para medir resultados individuales esperados, en conexión con los resultados generales.  

En la implantación de estos temas la dirección financiera debe asumir un papel activo.

Gestionar el diálogo con stakeholders 

Es un hecho que no basta con implantar acciones que creen valor, sino que hay que transmitir y comunicar correctamente esta creación de valor, lo que supone establecer un diálogo con stakeholders (mercados financieros, clientes, empleados, etc.) que hay que gestionar.

La relevancia que las empresas dan a esta comunicación se refleja en el desarrollo que han experimentado en los últimos años los departamentos de relaciones con terceros (accionistas, mercados, grupos de interés, etc.). El contenido de esta comunicación varía en función del receptor al que se dirija y del tipo de comunicación que se quiera conseguir, pero un elemento que debe estar siempre presente es una explicación convincente de cómo la estrategia de la empresa conduce al sostenimiento de ventajas competitivas presentes y futuras.  

En la comunicación interna y externa, los mensajes deben ser precisos y concretos, tanto en cuantía como en calendarios, ya que uno de los objetivos que se persigue con este diálogo es conseguir credibilidad. En este sentido, un número creciente de empresas separan la información y discusión sobre resultados trimestrales de la comunicación sobre planes a medio y largo plazo, ya que se emplean métricas, compromisos y enfoques distintos.  

 
 

26
May

Retos actuales para la dirección financiera (1)

Escrito el 26 Mayo 2009 por Francisco López Lubián en Corporate, Uncategorized

Al igual que en otras áreas funcionales de la empresa, el papel de la dirección financiera ha experimentado en los últimos años un sensible cambio hacia una mayor integración y asunción de responsabilidades con los objetivos generales de la empresa, abandonando visiones localistas y cotos cerrados de exclusiva competencia.

 En la actualidad es común aceptar que el director financiero en una empresa no debe limitarse a ejercer un papel meramente reactivo, donde predominen las funciones de controlador de procedimientos, gestor de recursos y guardián de normativas. Por el contrario, el gestor financiero -como cualquier otro directivo- debe centrarse en cómo su trabajo puede ayudar a lograr los objetivos generales de la empresa.

 Por otra parte, en economías crecientemente globalizadas, para entender y gestionar los negocios es cada vez más importante:

 a) Tener una visión global de la empresa y de su entorno.

b) Entender las interrelaciones que existen entre las diversas políticas empresariales que se están aplicando, y cómo éstas se ven afectadas por cambios de escenarios en otros países.

c) Comprobar si la gestión está permitiendo conseguir los objetivos previstos.

 En consecuencia, la dirección financiera de una empresa que opera en un contexto globalizado debe dar soporte y apoyo, tanto a la dirección general como a las restantes áreas funcionales de la empresa, actuando como agente catalizador del proceso de cambio en la empresa hacia una gestión orientada a la creación de valor económico sostenible.

En esta tarea de coordinación, información y soporte a la gestión, la dirección financiera de una empresa que opera en un contexto global afronta una serie de retos específicos. En próximos postings comentaré algunos de los más relevantes.

 [1]

27
Abr

On economic outlook

Escrito el 27 Abril 2009 por Francisco López Lubián en General

The last IMF´s World Economic Outlook is worth reading. The report expects a decrease in global output of 1.3% this year, even in a global economy in which main central banks all over the world have put into the system trillions of dollars to improve liquidity, leading richer countries to a deficit of 9% of GDP, six times higher than before the crisis.

From a European perspective, there are also hidden problems according to this IMF report. For example, this institution suggests that European banks will have to face $1.1 trillion of writedowns over the next two years and only $334 billion has been booked, which means that these European banks will need $600 billion in more equity.

In Spain this report has been extensively quoted in mass media mainly because of the negative outlook over the future of the Spanish economy -in line with the rest of the world- and for the specific recommendations on labor market, claiming for a new legal framework with higher flexibility.

It is well known the answer from the present Spanish government to these recommendations. Most probably, authors of this IMF report anticipated this reaction and, consequently, forecasted such a negative future for Spain in terms of unemployment and productivity….

It can be said louder, but not clearer. Spaniards have the last word.  

22
Abr

¿PROJECT FINANCE EN CRISIS?

Escrito el 22 Abril 2009 por Francisco López Lubián en Corporate

Ante la situación de crisis provocada en buena parte por el mal funcionamiento de los mecanismos de mercado, no faltan voces solicitando un mayor protagonismo del Estado para resolver los problemas. Este protagonismo puede tomar la forma de intervenciones directas (inversión pública) o indirectas (concesiones administrativas).

Es conocido que la financiación de proyectos de interés público basados en concesiones a empresas privadas por un período temporal determinado (Project Finance) ha sido una de las formas de crear riqueza en muchos países empleando una fórmula en la que, teóricamente, todo el mundo gana. En España, las inversiones con Project Finance se han concretado en diversos sectores, destacando el de las nuevas autopistas.

Por su interés, reproduzco a continuación algunos pasajes de un artículo que será publicado próximamente en la revista de la Asociación Nacional de Constructores Independientes (ANCI), escrito por Eva Ballesté:

 “En el caso concreto de las autopistas españolas, tradicionalmente se ha asumido unos crecimientos positivos bajo la premisa de que el tráfico de carreteras y autopistas siempre crecería. Desde 2008 nos encontremos con una nueva situación: se han empezado a experimentar tráficos negativos hasta para los peajes en sombra. La realidad nos está demostrando que los ingresos de las autovías no son siempre crecientes y que se esperan ajustes a la baja en la rentabilidad reportada en los planes económicos financieros que sustentan estos proyectos.

En lo que se refiere a los precios, las concesionarias suelen incrementar sus ingresos con el IPC del periodo. Un IPC superior al previsto genera un mayor resultado nominal cuando no hay deuda, si ingresos y gastos suben de manera parecida. Dado que el servicio de la deuda suele ser fijo (porque se contrata un derivado de tipos de interés) un IPC superior al previsto genera un resultado superior al esperado después de pagar el servicio de la deuda. Hasta ahora la hipótesis era que el IPC en España siempre ha sido superior al previsto y, desde luego, por encima del objetivo de la UE del 2%. Actualmente esta hipótesis no se sostiene, a modo de ejemplo el IPC interanual de marzo de 2009 ha sido del -0,1%.

Los hechos anteriores demuestran que en los próximos ejercicios veremos hipótesis más conservadoras y se empezarán a contratar derivados de inflación al igual que se hace en otros países.

Una cuestión actual de vital importancia y derivada directamente de este cambio de escenario es saber quién asume el perjuicio de la ruptura del equilibrio económico financiero. El problema principal viene por el principio de riesgo y ventura del concesionario, quien debe asumir los riesgos vinculados a la construcción y explotación. Sabemos que junto al riesgo y ventura del concesionario, coexiste el derecho al mantenimiento del equilibrio patrimonial, pero para ello deben darse supuestos de interés público, fuerza mayor o cualquier supuesto previsto inicialmente en los pliegos (a modo de ejemplo: rendimientos de demanda).

La compensación por parte de la Administración llega cuando se demuestra que los riesgos son imprevisibles (el riesgo del concesionario no puede ser infinito y debe acotarse). Así, por el quebranto que supondría la perspectiva de que se disparen los costes de expropiación en las radiales madrileñas tras la sentencia del Tribunal Supremo que da la razón a los propietarios de los terrenos, la Administración barajaba a finales del 2008 una inyección por valor de hasta 2.000 millones de euros para evitar el riesgo de quiebra, mediante la entrega de créditos participativos de la Administración a la concesionaria.

De cualquier forma, estamos todos en el mismo barco, la tendencia futura debería ser una licitación con unos presupuestos de construcción ajustados al mercado, una financiación menos apalancada y un apoyo mayor por parte de la Administración quien debe plantearse adjudicar no al más barato sino al más realista, puesto que sólo un proyecto así conseguirá financiación”.

20
Abr

¿Son las opciones sobre acciones una buena alternativa?

Escrito el 20 Abril 2009 por Francisco López Lubián en Corporate

Suele decirse que lo bueno que tienen las crisis es que ponen de manifiesto situaciones de sobrevaloración por carencia de fundamentos sostenibles. En este sentido, la situación de crisis experimentada en los mercados de capitales durante los últimos tiempos, y las negativas expectativas de futuro, han hecho declinar la popularidad de las opciones sobre acciones como instrumento de retribución, resaltando la dificultad de encontrar soluciones empresariales en las que todo el mundo gane.

 

La teoría enseña que esta forma de retribución variable ligada a resultados ayudaría a compaginar los intereses de los empleados con los de los propietarios o accionistas de la empresa, incentivando a los gestores hacia la toma de decisiones que generarían valor económico añadido. Por otra parte, para la empresa serviría como elemento de retención de buenos gestores, en un entorno caracterizado por un alto grado de competencia y movilidad. Sin embargo, la aplicación de este esquema retributivo no está exenta de problemas.

 

En primer lugar, ofrecer opciones sobre acciones suele tener un alto coste para la empresa, ya que suele ser alta la prima que hay que ofrecer al empleado sobre la alternativa de retribución en metálico. Y más alta cuanto más sustituya la opción ofrecida a un posible salario en metálico. En los años de fuerte expansión, este fue el caso de bastantes empresas que se introdujeron en nuevos sectores ó industrias con alto potencial de crecimiento: para reclutar equipos directivos competentes, capaces de sacar adelante proyectos empresariales con alto riesgo, se llegaron a ofrecer paquetes retributivos que incluían opciones sobre acciones valoradas con primas de entre el 250 y el 300% del salario en metálico.

 

En ocasiones, la necesidad de atraer gestores con experiencia en negocios altamente competitivos ha obligado a las empresas a ofrecer retribuciones variables basadas en opciones de venta a una cotización determinada. Es decir, a ofrecer un contrato a esos gestores por los que éstos tienen el derecho -no la obligación- a vender un número determinado de acciones a un precio establecido. De esta forma, los poseedores de este derecho (los compradores de la opción de venta, es decir, los gestores) pueden ejercitar o no este derecho, mientras que la empresa (que es la vendedora de esta opción de venta) está obligada a satisfacer el requerimiento del comprador de la opción.

 

En el caso de que la empresa deba satisfacer esta petición, y para evitar el efecto dilución sobre las acciones ya existentes, muchas empresas llevan a cabo recompra de acciones en el mercado, a precios que pueden suponer pérdidas relevantes en el presente ó contingencias de importantes pérdidas futuras. En la medida en que la información sobre estas posibles contingencias no esté incluida en los estados contables, la idea de imagen fiel puede estar alejada de la realidad. Y puede ser bastante pobre la calidad informativa, no ya de los beneficios, sino incluso del flujo de caja generado.

 

Finalmente, existen evidencias empíricas sobre el desfase entre el valor de las opciones para la empresa que las ofrece, y la percepción de las mismas por parte de los empleados que las reciben. Por ejemplo, los empleados que reciben subidas salariales basadas en opciones sobre acciones sin un precio asegurado no se sienten mejor pagados. Esto es lógico, ya que cuanto mayor sea el salario en metálico, mayor es la aversión al riesgo que supone esta forma de retribución variable, al mismo tiempo que la inexistente diversificación de los empleados les hace muy vulnerables a la posibilidad de bajada en la cotización de la acción. Hay estudios que señalan que el valor percibido por ejecutivos pagados con opciones es un tercio del valor estimado de las mismas.

 

30
Mar

Are Hedge Funds guilty?

Escrito el 30 Marzo 2009 por Francisco López Lubián en Corporate, Financial Markets

One of the most striking proposals of the new Obama plan to fix financial system is the regulation of the so-called prívate pools of capital: hedge funds, prívate equity funds and venture capital funds.

According to this plan, which would require Congressional approval, these fund advisers would have to register with the SEC and provide to government confidential information on topics like level of leverage, investors and partners. Most probably, these tougher rules will limit fund´s ability to borrow money to invest in high risk bets.

Before this approach I wonder whether, for this kind of investments, it makes sense to regulate more or rather to enforce what it´s already regulated. Especially on topics related to information and transparency.

At least until now (and in theory), hedge funds were limited to investors who can afford big risks, looking for big rewards… that can become positive or negative. So, what is the explanation to the fact that in the last years traditional investors (like university endowments and pension plans) had become heavy hedge funds investors?

On the other hand, can we say that these funds caused the present crisis? Do we have enough evidence on this? The answer is clearly no. I do believe that the financial mess which led to the current economic crisis was provoked by investments banks acting as hedge funds, or selling to their customer hedge funds solutions as normal investments.  

As Wharton´s Professor M.E. Blume notes: “If the hedge funds lose money, that´s okay. No problem. It´s when the banks lose money that we have a problem”

More than new regulation, I would say that emphasis should be put in to fulfill the present one.  And avoid speculative actions with lack of transparency, like selling short without control. In that sense, the “uptick rule,” which limited short selling, is likely to be proposed early next month by the Securities and Exchange Commission. The rule, which was in effect in the USA from 1938 until 2007, restricted short selling in a declining market. Under the rule, the market needs to have an upward drift to it in order to short.

26
Mar

¿Hay un precio justo?

Escrito el 26 Marzo 2009 por Francisco López Lubián en Corporate

El culebrón de la esperada fusión entre British Airways e Iberia está poniendo de manifiesto, una vez más, la importancia de encontrar un precio razonable en este tipo de operaciones.

¿Cómo puede establecerse un precio adecuado en una operación de compra-venta de empresas? Si las empresas cotizan, su precio de mercado suele ser un referente sobre el valor de una participación minoritaria, ya que suelen tener un accionariado disperso. ¿Debe ser este el precio con base en el que se articule la operación? No necesariamente, ya que el mercado no tiene por qué estar reflejando las expectativas futuras que la operación provoca en ambas partes.

En consecuencia, tanto si las empresas cotizan como si no es necesario llevar a cabo una valoración económica de las mismas, basada en supuestos razonables,  para determinar un precio razonable. Sin entrar en detalles técnicos y dando por aceptada la razonabilidad de los supuestos empleados, un simple ejemplo puede ayudar a entender la lógica de este proceso de valoración.  Supongamos que A quiere adquirir B: ¿cómo estimar un precio razonable de B para A? Bajo la perspectiva de A, se debería estimar los valores de A y  B en un escenario de no realización de la operación, y el valor de B en un escenario de control por parte de A, es decir, el valor que para A tiene B incorporando las sinergias que dan fundamento a la operación. Lógicamente, este valor de B para A sería el precio máximo que debería pagar A por una participación mayoritaria (ó de control) de B, que sería líquida si B cotizara.

12
Mar

Forecasting: what for?

Escrito el 12 Marzo 2009 por Francisco López Lubián en Corporate

According to a recent article published in The Economist, a growing number of companies have decided not to give annual earnings estimates for 2009. The article cites companies like Unilever, the Anglo-Dutch consumer-goods firm, Costco, a big American retailer, and Union Pacific, one of the America´s big railroads.

We all know that forecasting is difficult… especially the future.  But, given the present circumstances, is it possible to make any forecast? Is it needed?

Some people say that now is not possible to make any reasonable forecast for any business. Well, I would say that this depends on what we understand by “to make a forecast”.  If to make a forecast consists in anticipating what´s going to happen in the future, I agree with this pessimistic opinion on forecasting. Nobody can anticipate the future now. And, I would say, never.

I believe that the objective of a forecast is not to use the crystal ball, envision the future and see what happens. On the contrary, the objective of a forecast is to provide information about what you are going to do to build up this future, and to deal with the present situation. In other words, what is your plan? Who is going to implement it? When? Using what means?

But to release this information can be dangerous, critics may say. It certainly can. But it can be more dangerous not to issue any information on this matter, especially in moments of global downturn like the present ones.

At the end, the point is what kind of information we want to deliver about our plans for the future, how we want to provide that information. For example, are rolling forecast better than scenario planning? Do we have to make simulations and only give probabilistic information? Or should we keep simple and be in touch more frequently with the market?

The answer is neither white, nor black. In any case, communication policy in any company needs to be consistent with the rest of operational and financial policies. The image of any company is based on fulfillments.

10
Mar

Back to basics

Escrito el 10 Marzo 2009 por Francisco López Lubián en General

In times of crisis like the one we are having, companies are encouraged to go “back to basics”. That advice is very useful providing:

 1) companies know what are their basics

2) companies have good basics

Which leads us to the key question: what is a good basic in a company?  How can we know if a company is founded in good basics? The answer is neither easy, nor simple, since there are several factors to take into consideration: type of industry, sustainable competitive advantages, management team profile, external circumstances, etc.

Without the intention of being exhaustive, let me share with you some elements I believe should be considered in any identification of good basics in any company:

a) Management is about taking decisions and implementing them. Base those decisions on the expected economic value, not only in the accounting value.

b) Resources used have a cost

c) Do not forget the associated risk of any business decision

d) Expectations depend on external and internal factors. To improve expectations through internal factors we have to generate confidence, which means delivering.

e) Growth does not necessarily mean economic value creation

f) Know the economic profitability of your customers, not only the accounting profitability

g) Reward management according economic value created, not only for the accounting profit

h) With short term outlook, focus on economic feasibility. With a long term perspective, look for economic value and economic profitability.

As mentioned in a classic textbook on valuation (Valuation, Copeland, Koller and Murrin): 

“Becoming a value manager is not a mysterious process that is open to only a few. It does require, however, a different perspective from that taken by many managers. It requires a focus on long run cash flows returns, not quarter-to-quarter changes in earnings per share”

Utilizamos cookies propias y de terceros para mejorar nuestros servicios y mostrarle contenido relacionado con sus preferencias mediante el análisis de sus hábitos de navegación. Si continua navegando, consideramos que acepta su uso. Puede cambiar la configuración u obtener más información aquí. Aceptar